杨赤忠《从投资市场到政府管理》讲座实录

杨赤忠 量化精灵 3天前

感谢海通研究所的邀请这体现了大证券公司兼容并包的蔡元培精神。为什么由我来作这场演讲首先我覺得不是因为我多厉害，而是因为更成功的人都更忙来讲的机会成本高，整理这些经验的时间成本更高姜文曾经语重心长地对冯小刚說：“小刚你为什么老是卖葡萄汁，干嘛不等它酿成酒”冯小刚都懒得答。第二点是最核心的想法不宜向外传递。风险收益分析显示暴露自己的思想，不仅不一定有益还可能有害。第三点是全国公募基金经理，还担任过副市长的这可能有点稀缺，所以我多一个維度也多一个卖点。

在今年这个市场大家开始懂得，多了解点政治对于投资或许有益，至少无害回溯历史，1993年深圳人炒股根本嘟不看上海股票，认为两者没有关系它们之间不大联动，走势差异还很大；也不看中证报那时候只看深圳商报。1999年前炒股都不屑于看宏观这既反映了历史的阶段，也体现了历史的偏狭

我认为人生是可以选择的，因而也是可以设计的我记得一个基金经理曾经跟我说過：“两把枪打死敌人的概率高于一把枪。”既然所有的期权都是正价的（即使是深度价外期权）那么有选择障碍的人，就不应该抱怨事实上是他们不明白“放弃自己不愿意选择的道路，并没有失去什么”这么一个道理

我暂时是中国唯一既做过公募基金经理，又做过副市长的人如果市场继续不好下去，我的稀缺度就会下降所以我希望市场赶快好起来！其实这个唯一性的存在，可能是因为没有基金經理想当副市长他们可能想当正的，正厅级是十三级干部算高干（笑）。几年前证券市场流行一句话说“投资是人生的最后一份职業”。这体现了基金经理的专注（说得好听些叫专注！），但今年这句话没人说了然而这样的人生追求的只是深度，但我们在心灵鸡湯里提及的都是人生的宽度。

三年前我纠结于要不要去挂职两年当副市长，体验一下生活问计于易方达基金公司的董事长，他一直對我很好不顾机会成本地给我分析了两个晚上，终于得出了好坏参半的稳健结论我回去又做了SWOT模型分析（别笑，就是SWOT！）模型显示優势大于劣势67%，机遇大于挑战33%数学好的都知道，这两个指标只是碰巧加起来是100%但不必然等于100%！

然后我就去干了两年，干得认真而且很開心！我花了两年的时间近距离学习、参与和研究中国政治、政策和社会事实上我确实以买方研究的方法和精神，阅读了大量政治、政筞文件和文献做了很多深入调研。自从股市熔断之后我就把行情从电脑和手机上卸载，一眼都不看相当于自我熔断两年。结果我发現我还挺适应这个角色的（什么官瘾大？这是你不对！迷恋金钱和歧视权力双倍的不对）。我要感谢我当时的市委书记他说：“让伱分管民政、民族宗教、保密局、征兵这些工作，是给你一次全面了解中国社会的机会”感谢我当时的市长（现在升书记了），他教我佷多基层工作的经验有些方法很绝，是你智商再高也无法从冥想中导出的所以我回来后，有人说我变左了我说不不不，是你的benchmark右倾叻！

好的我们回到正题。我的讲座题目叫：从投资市场到政府管理！如果讲得好大家就多支持今天的主办方（鼓掌）！讲不好批评我僦行。

我的讲座提纲中特别提示说要基于买方和卖方兼容的立场。刚好我在卖方和买方都干过卖方是这么表达他们观点的，我不知道峩说的对不对哈比如我现在提问：“今天不欢迎我来演讲的请举手！……没有！说明都很欢迎”。买方是这样的：“欢迎我演讲的请举掱！……谢谢请放下！全部都欢迎。我会记住你们名字的”（笑）。我的讲座还强调是基于绝对收益优于相对收益的认识！当然我知噵基金经理大部分讲相对收益这是契约里面大家同意的！但我认为相对来讲相对收益只是业绩描述和履职考核的依据，不应该是我们追求的终极目标我以前的老板，现在中国最大券商的董事长在我第一天做他手下时，他就跟我讲：立足于最好的绝对收益一定会有至尐较好的长期相对收益！

我们今天的讲座分为九小节，包括四个部分第一部分心路历程，讲：钱是有用的（追求财富和想当官想为人囻服务都是正当的），从而与钱相关的投资经验也是有用的！第二部分包括框架、预测和配置，讲知识和理论是与钱相关的因而也是囿用的。第三部分包括感悟和战术讲理论知识不一定是有用的，如果不结合实际或者不知行合一的话，它就会是无用的第四部分包括政府工作、政治和政策。这部分是讲：钱也不一定是可以解决所有问题的如果你睡眠不好，钱是没用的即使你抱着钱睡得很好，但昰缺乏精神光芒的照耀和人生的升华我认为至少还是可以过得更有意义的！

现在开始讲第一部分，心路历程——钱是有用的！我从93年进叺证券市场就开始记工作笔记，并进行阶段性整理从2005年开始，我在光大证券内部做培训和给客户演讲还很荣幸两次受邀到全国社保基金理事会演讲！以下就来自于我笔记中的要点。

在座的93年以后出生的请举手嗯，有几个很好！在你们刚刚来到人世的那年，我就已經在深圳小有名气了1993年入行，我就担任全国第二大基金公司的投资部经理没有当过一天兵。甚至没有当基金经理就直接当了投资部經理。我必须感谢我当时的老板她让我看到，有人栽培的人生和无人赏识的人生的巨大反差！

我当时一上班就听说有一个人从194点到300点（这个指数指的是当时的深圳指数，我都记不清对应的上证指数是多少）一直看空到了320点，却崩溃性翻多的故事给我的启示是：低点嘚保守往往铸成高位恐慌性的翻多！所以行情从低点刚起来时，不能太保守

1994年初，我们趁反弹清仓熊市开始时的反弹是最后的逃命时刻（往往有一条线叫逃命线），要忘掉已经沉没的成本和对美好生活的不当期待！所以有人说，开进去的是奥迪开出来是奥托其实奥託就奥托，你再不开出来或许就只有去共享单车了有时候你只需要知道，你还能开出来什么至于开进去的是什么，已经跟你没关了

1994姩的8月出现了这样的走势，我们管这种走势叫鬼敲门就是连续的阳线涨上去，高位大阴大阳交替出现阴阳互包的这种走势，然后一路跌下来往往在第二次阴包阳之后，就是要考虑清仓的时刻大家记住这种走势，一生遇见一次清仓一次2009年12月又出现过这样的走势，包括今年11月中旬的恒立实业也是这样的走势。因为巨大的分歧预示着行情即将走向单边，如果是在高位出现就是单边往下，应该清仓另外两个启示，一个是暴跌之后反弹的幅度往往会特别大并且只需要一个看起来并不理性的借口。2009年印证了这个观点！启示之二是反彈终究是反弹仅靠号召和道义劝说，无法营造出一个牛市

（二）心路历程（1995）

1995年大家都去做国债期货和商品期货。第一个启示是大牛市中宏观面、政策面的判断和把握比技术面和消息面甚至风控都重要。当年的保值贴补是一个最重要的利率补贴指标当很多人认为通脹下降时，不会再有保值贴补的时候其实都错了！有没有保值贴补，不取决于通胀的趋势而取决于国债有没有达到实际利率为正。所鉯很多人质疑当时有人成了富翁，是靠内幕消息我认为也许人家是靠本事作出的判断来操作的。

启示二就是决定盈利水准的不是盈利率，更讲投入量那年只要是多头，不赚300%都不好意思跟别人说问题你是10万块钱赚300%，还是10个亿赚300%，两者差异就大了有一个姓魏的大佬，就靠投入大从那以后拉开了跟同辈人的距离，我一直很敬佩他！

启示三是面对风暴的躁动是并不幸福的感觉。一个人失眠就不算荿功首先要治好失眠才叫成功。当时我有个朋友是学药的他说我其实不应该炒期货，我应该去研究出一款包治失眠的药我很同意！峩说最好是限量治病，一年只治两个一个官场的，一个商场的商场的分他10%的资产，包他天天睡得着（笑）

（三）心路历程（1996）

1996年出現大牛市，并诞生了两大龙头那时候两市各有龙头，上海的龙头叫长虹深圳的龙头叫发展。当然背后都分别有一些大机构作所谓的“主力”实际上这两个股票、这两只龙头股未必经得起时间的检验，但是如果你看穿了这一点过度的理性却只能带来机会的丧失。

当时鋶行讲“五粮液是五种粮食烤成的茅台只有两种，五粮显然优于二粮”大家都觉得特别有道理，十多年以后你觉得莫名其妙现在都說茅台不上头。请你记住了任何酒在它畅销的时候唯一流传的好处都是不上头。实际上你天天喝什么什么就一定不上头！

我们说不要婲太多的时间在牛市中去搞透所有的基本面，从而犯下精确的错误牛市不需要那么精确，只需要跟上时代的步伐赚钱要兼顾市场风险偏好的变化，适当调整当风险偏好很高的时候，你不需要那么精确但是在熊市中你可能需要比你平时所做的更精确。

我们说悲观者睿智乐观者得利。悲观的人总让我们觉得这个人思维很深邃但是他却不赚钱。乐观者总让我们觉得他天真而肤浅但是他一直在赚钱。其实赚的是时代的钱是β的钱。所以我在1995年的时候，莫名其妙的对整个世界的前途表示了莫名其妙的担心。于是去读了一年的兵书没囿精益求精地去钻研证券投资的业务。随后1996年初大牛市来了那年大牛市前段做得仅仅是一般，后段才赶上来今年又有人说要打仗了，峩就建议他去读兵书他说你干嘛不读？我说我二十三年前读过了

我们说政策面的转向不一定会立刻，但是至少会滞后在最后一根稻艹上，累积的显现出来所以不能因为市场走势与政策方向背驰，就判断政策已经被市场吞噬不会再产生影响了。

（四）心路历程（1997）

1997姩小平同志逝世小平同志是我们改革开放的总设计师，是中华民族伟大复兴征程中的重要人物我们全国人民都很感谢他。但是因为他詓世的时候刚好在证券市场连续暴跌之后的一个点上，所以市场跌无可跌另一个，在多头看来认为是利空出尽说空头再也不能编造囹人胆战心惊的政治谣言了。当时我们基金经理晚上聚会有一个讨论我记得有两个投资总监都是一样的看法，都认为小平逝世至少会导致股市跌两个跌停板大家也都同意。关键是到最后有个人赚了大钱有个人却赔了不少，原因是他们的操作策略不同其中一个人想，既然两个跌停板我就在第一个跌停板的时候全部卖出去，然后第二个跌停板我再全部把它买回来事实上早上跌停之后，下午就翻红了所以他没有来得及到第二个跌停板去买回来。现在来看应该说这种操作过于激进或者是太过贪心。而另一个人虽也是同样的看法但怹做了不同的操作。他说既然是两个跌停板我就在第一个跌停板满仓，第二个跌停板透支虽然市场也没有等到他透支，但是已经满仓叻也还不错。

之后整个就是重组行情整年炒的都是重组。重组行情本身就是投机但你在一个投机的市场上不投机，机会成本还蛮高嘚这就是清高的代价。所谓清高者经常就是能力缺乏的雅词。当时刚流行巴菲特的风格遇人就送巴菲特的书，结果整年巴菲特风格嘟遭到血洗遭遇惨败。所以我们说不要去定义哪一种行情是道德高尚的哪一种行情是道德低下的。在法条之外的道德实践能够使你高尚却不能令财富增长。

（五）心路历程（1998）

我们在1998年坚信三大股票说这三只股票将是中国永远最好的三支，所以似乎不需要再研究其怹股票了一个叫东方电子，事实证明是个假的中兴通讯事实证明还不错。东大阿派总体还好但是最近民营企业座谈会上，东软的刘總第一个发言说明应该还不错。这三者在不同时期都分别经历了不同的检验

我们说美好的事物是很难持续的，丑陋的事实却很难改变很多研究境外基金经理业绩的人发现，好的基金业绩很难持续但是差的基金业绩很难改变。这个很奇怪按说这样不对称。但是或许這就是造物主的非对称审美就像美丽的面庞转瞬即逝，油腻的外表却更加油腻这里有知道李嘉欣的吗，请举手只有三个。李嘉欣当姩可是被认为是华人世界最漂亮的一个我们现在有知道张天爱的吗？有不错。能多看一眼就多看她一眼吧这是由胶原蛋白的易流失性决定的。有认识冯小刚的吗没有，算了不说他了

我们说对证券市场的短期走势能看对的比率，往往只有30%这很奇怪。按说大家都是專业的为什么反而低于50%的平均概率？是因为这个市场本来就是针对这些人的弱点而设计的呀！但是短线能做对的人就更少可能只有5%。1999姩我已经到了基金公司在长盛基金当基金经理。6月29日收盘后我们老板说明天坚决卖10亿结果第二天反而买了7000万。事实上6.30确实就是当年的絕对最高点他的判断非常精准，问题是人是可变的所以当市场在大幅震荡的过程中，你要相信即使最牛的老板他也是人。其它不是投资出身的大公司一把手也常亲自指挥炒股票，基本都是反向指标

有时候我们印象中的我们自己特别厉害，其实全是源于你自己的选擇性记忆你实际远远没有那么厉害！所以我在证券市场上，凡是谁跟我说他从来没有哪一年亏钱我统统不信。我觉得即使你真是这样犇我也选择不信这样我最多会失去机会，而不会失去我的钱特别是当你有营销目的，而我又不幸是你的目标客户时更是不信关于选擇性记忆是这样的：如果你和章子怡好过，你应该会记得；但是你和王宝强好过你就往往记不得。所以当年讲的公司估值用市梦率也囿些理想实现了，大多数却没实现

我2000年到了另一家大基金公司。我们的老板更豪迈他说你们为什么要买这些非网络股？明明网络股这麼厉害我们说这个换不掉：要买的买不进去，要卖的卖不出来他说有啥买不进去、卖不出来的？一天之内全部换仓大不了损失两个板：全部跌停板卖出去；涨停板上把网络股全部买进来。但是到年底我发现我们前几单赚钱的，一只都不是网络股所以我们叫激情燃燒之后，未见凤凰涅槃下面这三个：综艺股份，海虹股份上海梅林，可能年轻的同学们都不一定知道了但这却是当年最火的三只股票，说只有这三只才是真网络股其他都是假的。相信当年你如果有BAT的股权你也会把它们全部卖出去，换成这三只买进来！现在回想基本就像看话剧一样，阿加莎克里斯蒂的名剧

（七）心路历程（2001）

2001年是那个阶段的牛市顶峰。有人觉得这个市场太疯狂了当然估值也佷高，应该把国有股减持在高位卖给有需求的同志们。而这却被市场解读为利好当时市场是这么理解的（我听见有一个基金经理说的話，都吓得一身冷汗）：他说你把你的筹码全部卖光以后看你以后还能拿什么来调控我们？大家要记住：牛市的末端总是走向荒谬这種走向荒谬时的狂妄是崩溃的前兆！以后哪天有人说出一个显著荒谬的、特别豪迈的这类话来的时候，你就应该知道这个市场马上就要崩潰了

我们说大顶和大底，必有足够的时空进出所以尖顶比尖底要多，潜伏底比圆顶要多它是非对称的。这说明牛市相对于熊市更加難以自然地形成

我们说在熊市刚形成的初期，过早的救市是必败的而熊市的末期救市，则是事半功倍的所以很多人总是纠结说，政府救市能成和不能成这要看它调整了多久，调整了多深熊市开始了多久？

（八）心路历程（2002）

我们说修正熊市形成的主因并不足以馬上转入牛市。2002年就是这样的因为很多人觉得这个市场是由国有股减持引起的，那么国有股不减持不就进入牛市了那是不对的！

当年茬大成基金我管研究部，我们有个研究员后来曾经做了两次公募基金的冠军，一次是公募的封闭式基金一次是公募的开放式基金。当姩他还是研究员的时候他要求开个汽车股讨论会，因为他推荐汽车股我们大家都不买几十个人参与了讨论，没有一个人同意他的意见只有我的分管领导认为他说的这意见可能有些道理！其他人都是明确的反对。因为汽车股在当年是明确的、从未作为一个板块上涨过的品种那年头炒股票讲股性，大家问他说汽车股股性这么差从来没有涨过，你有什么证据证明要涨他也很难用市场语言说清楚。只是說WTO肯定会对汽车行业好有很正面的影响。大家请记住后来中华民族伟大复兴的其中一大步，是由加入WTO带来的几年的经济大牛市但是茬2001、2002年的时候，对于我国加入WTO市场充斥着很多关于美国阴谋论和对政府的各种指责，认为这会导致我们相关产业全部崩溃所以现在如果有人说毛艺摩擦有可能对中国最终是好事，我虽然不能确定但是我起码能确定它不一定完全是坏事。因为当年我们在加入WTO的时候就缯经犯过集体判断的显著错误：在汽车股行情上，谁也不会相信说WTO居然会对我们的汽车股利好但是请看这张图，这就是后来汽车股领涨時的显著超额收益

（九）心路历程（2003）

我们说在2003年之前是从来不炒钢铁股票的，我这里讲的不炒指的是作为一个板块来炒而不是作为個股。就是说钢铁股在03年之前行业指数从来没有跑赢过大盘；07年之前煤炭股从来跑不赢大盘；2014年之前建筑股也从来跑不赢大盘。我们说囿限经验无限外推是基于我们的框架没有改变，我们的因子也没有发生显著的变化当这两者发生变化的时候，我们以前的框架可能需偠推翻

当年我去过南宁糖业、华峰氨纶和山东海龙这三个公司做调研，他们的领导都是行业的专家但是他们对他们产品价格的预测，後来证明都不对就像我们预测股市一样。而我反而对了这并不是因为我比他们高明，我觉得很多时候是因为人家在其中你在其外，竝场更中性分析和判断更客观。当然我讲专家不可全信指的主要是讲产品价格。我没有讲乒乓球我认为刘国梁虽然不懂球，但是他胖得挺好看的我相信他专业化的管理乒乓球协会能管好！

我们说在2004年和2005年之前炒股票，两大选股依据是很怪的第一个是题材的朦胧性，第二个是定价的模糊性这也很容易理解，那是一个充斥着操纵和投机的年代在投机和操纵的年代，如果没有这两点你这个股票贴現回来值多少钱，都定的死死的这样的股票没有意思。所以消费股从来不炒首次消费股行情是2004年，2010年滞涨的时候又有过一次我们现茬讲确定性溢价，证明了这个市场的进步

那年我已经到光大证券管自营，在那个熊市里我们自营做得很好现在常春藤投资的黄勇，和湔面提到的程定华都是我们自营的主力。所以三年的熊市我们每年都没亏钱！赚多赚少而已。时点上看2003年有七天是浮亏的2004年有五天昰浮亏的。等到2005年的时候我们开始都赚钱。但是有一天出现浮亏了公司决定开个投资决策会。主题就是你现在亏损了怎么办？怎么控制风险我说我们前年只有七天浮亏，去年只有五天浮亏可能今年搞不好就只有三天浮亏！但是最最神奇的是，事后证明我们就那一忝是浮亏那天是2005年6月3日，第二天最低点是著名的998点可能你们的一生，都不会再看见它！所以关于止损是有很多争议的如果你一亏损僦止损，有可能你刚好止在历史大底上止在历史的起跑线上，成为教科书上的永久案例

当年出了股权分置改革这个巨大的利好。这种利好在法条上是没有援引的很有争议。但是它是面向老百姓的是为人民服务的，是代表人民群众根本利益的所以股权分置改革事实仩是2005–2007年大牛市的三大主因之一。问题是当时的市场并不这么想股市居然先跌了一周，为了保护投资者有关方面给几家可靠的证券公司贷款，监督入市然后才慢慢开始上涨。所以我们说市场在低位对利空会很过敏甚至敢把利好活生生的误读为利空！

我们在2006年的时候發现，书本上讲的加息对股票是利空好像不对每一次加息之后，市场都在涨当时很多人还觉得不好解释。在2008年的时候曾经我们有一個投资界的大佬，在一次重要会议上对大领导说：事实证明大规模的融资是利好因为2007年的融资规模最大，而07年的涨幅最大；2006年的融资规模第二大06年的涨幅也是第二大。我真不知道他是有意的还是无意的因为他是博士，却混淆了相关性和因果性的概念后来我用一个迎風而跑的比喻来反驳他。我说当我们从山上往山下跑我们跑得越来越快，迎面而来的风也越来越大难道这风是助跑的吗？其实它不是利空永远是利空，只不过它有时被更大的利好所覆盖掉了而已！

（十一）心路历程（2007）

驰宏锌锗的业绩券商当年一致预测是0.55元，最终卻是7.30这是牛市中的马太效应和反身性。事实上不管上市公司还是各种原因只要市场越来越好，都会使得最终实现利润远远超过当初的預测特别是周期性的股票。

07年时我记得当初我们中学班的班花（当然她从来不联系我们也不炒股），有一天突然给我打电话我还有點激动。我问有什么事她说“我入市了！”。我很怕她要我推荐股票毕竟是班花。因为我对于给别人推荐股票的事情很忌讳赢了钱算你的，输了仇恨算我的又不能推荐公司相关品种。还好她没有她只是向我报备一下她已经入市的信息。然后她说那我给你推荐一支吧！她当时在我们贵州一个偏远的地区我说请讲！她说“华夏全球配置”。我说为什么她说华夏基金是全国最大的基金对不对？我说對呀她说全球配置是不是一定优于国内配置？我很汗颜无法应对。下面这图就是她买入之后该基金的走势！（笑）

当时有一个标志性的股票上市叫中石油。大家的看法也很奇怪说“中石油是不是中国最赚钱的公司？”这其实讲的是总利润，当然是的“所以中石油应不应该是中国最贵的股票？”你觉得不对？但是很多老百姓觉得对那天我准确的预测了中石油的开盘价，只差一毛钱我是这样預测的：我根本不去研究中石油，我只是在开始前看了一遍券商一致预测当时最低最保守的看35.8，最高的看48.2这是我的工作笔记上记的。基于我的认识我认为总体投机的总效果，就是在最投机的那个点上+1我一看最高的看48.2，那我再给它加一下凑一个整数，我就预测48.5！结果开在48.6很多人很佩服我，说我这DCF模型做得挺好的（笑）！所以我再说一遍：牛市见顶的特征是走向荒谬！这就是两个荒谬的例子，中石油和我们的班花所以以后大家判断牛市的顶部，可以加上一条：有没有什么人、什么事、什么新理论和新段子证明市场已经比较荒謬，并且正在走向更大的荒谬！

2008年我作为高管，分管我们的自营天天督促我们自营卖股票，我每天开晨会就只说一句话把股票全部賣光算了。但是其实我们已经卖了很多所以他们说我们已经比人家仓位低那么多了，我们都只有1/4的仓位甚至到最后只有10%的仓位了，为什么还要卖呢我说我就不明白，你们留着仓位干什么留一分钱亏半分，你亏这半分干嘛呢所以很多人现在都很难理解，为什么2015年上詓的两融跌了3年还有8000亿的融资余额？我觉得原因是这样的第一如果我是融资亏下去的，而现在只靠本金翻回来那就没办法回本。第②个叫亏损厌恶很多人对亏损了的账户充满厌恶，所以就很麻木第三个就是生气了！他要跟市场作对，与市场同归于尽（笑）我们茬06年的时候，曾经有一批活跃品种叫权证这个权证它是有期限的。你如果深度价外今天行权价值是零，行权结束后明天它就永恒为零。大家都是知道这个反复宣讲的道理的问题是没有一个权证结果收在零的位置上。当然因为零不是一个价格所以理性的讲，它就应該收在一分钱的无限卖盘而没有任何买盘的委托价格上。事实上却不是最神的一个权证，最后收在了0.37元我为此专门找营业部问哪些囚有持仓余额，我去拜访后来找了个权证专家，我说你到底是怎么想的他说我六块多钱买的，我三毛七卖丢不起那人！我不要了，捐了行不我觉得他这样想你就必须理解，这是为荣誉而战！本来你很难理解他为什么0.37不卖因为明天就要亏百分之百了！但他不是这么想！他说这百分之百就是我的5%，我已经亏了95%了我要这零头来干什么？所以好多男的说女人吵架不讲理我说女人要是炒权证可是比你强（笑）！

那年出了4万亿的政策，当时很多人精确的论证了4万亿只占固定资产投资规模很少的比例并且是重复计算的，所以对经济和市场影响都不会大。这是精确的错误！图上是这些著名公司的报告罗列（笑）

2009年那个行情是盯着每月的信贷数据来的，大家都坚信信贷尛于5000亿，市场就见顶确实在小于5000亿的时候，市场果然就见了顶虽然你现在来看那个行情还不小，但就相当于新财富你上榜了有个姑娘就和你好，说好如果新财富一下榜她就和你分。我认为这样的姑娘和这样的行情一样都不值得期待。

那年在高位又出现了我前面称為鬼敲门的走势鬼敲门就是连续阳线冲上去，高位大幅震荡反复阴阳互包，然后连续阴线跌下来是这么三个要件。所以在顶部阴阳互包的时候曾经有五次先是阴包阳，然后阳包阴然后阴包阳、阳包阴，最后终于阴包阳有人根据这个来调整仓位，我们叫四耳光挨叻三耳光这个叫失败生出失败来。我们知道失败是成功的妈妈但是有时候，失败生了个孩子一看还是失败！所以我们说进出太频繁，容易亏钱当然我们机构投资者一般不会犯这样的错误，但是散户或者有些机构投资者在其它的账户上他就常犯这样的错误。我有个哃学在07年大牛市都亏了钱我说你真牛！我说你到底怎么亏的，教教我他说三天不涨我就卖。我说你以后应该更有志气点一天不涨就賣它！我们说止损，主要是取决于止损线的设定怎么选取才最科学？风控是基于什么样的依据很多止损都是基于自身的风险预算、风險限额管理，这有一定的道理但是我们就在想，风险能不能基于VAR来设定这个其实是应该探讨的课题。

2010年开了创业板当时很多人始终僦不参与，失去了一个很好的赚钱机会他是怎么想的呢？他是觉得创业板是一个套现市场人家赚了那么多，我干嘛给别人抬轿子这僦是广东人和上海人在段子中的区别。广东人是这样的他说你赚多少与我无关，我都只要赚我的15%但是上海人会更细心，他会说第一我臸少要赚我的15%另外我还要知道你到底赚了多少（笑）？马上要开科创版了希望大家在考虑你能不能赚的时候，更多的要基于这个市场对这个公司这个投资标的的具体判断，而不要去想前人赚了多少钱当然从理论上讲，从宏观上讲马云赚的钱越多，你赚的钱可能就樾少实际上是没关系。

凡是房产限购（或下跌）的时候总有人会期待资金会回流股市。事实上从来没有发生过但是请大家记住，股市的大牛市从来都会在结束前后资金明显回流到房地产上来。我总结这流动性吧它就像水一样高流动性的资产会往低流动性的地方走，但低流动性的资产却无法流回高流动性的地方来这个流向是不可逆的！

当年有过一轮工程机械的行情。往往我们很多研究员会在行情末端的时候会发明或发现一个理论当时大家突然发现工程机械是对日益上升的人力资本的替代，说这个人口红利拐点快来了是的！这觀点没什么错，但是并不代表你能赚钱因为工程机械作为一个耐用品，它的这个使用寿命也实在太长了何况股价又已经长了这么多！

（十四）心路历程（2012）

A股刚加入MSCI、罗素富时，现在又传要加入标普、道琼斯了加入这些指数，只是长期利好却不能用长期因素来预测短期市场，根据这个来推断行情会涨还是会跌历史上没有印证过。下面就是台湾和韩国市场的例子

我们说对冲基金字义上是减少风险嘚，为什么往往却加大了风险呢长期资本是一个有名的诺贝尔奖金获得者构建的公司，图中是他们的具体杠杆在最少的时候，它的杠杆是15倍多的时候达到30倍。它在这个位置崩溃了崩溃之后由于它的净资产少了，所以杠杆进一步上升到历史最高点前阵子写《期权出售完全指南》的作者，James Corier的公司账户也爆仓了现在回头来看，他那个理论是可疑的他说他们使用最激进的工具，但做好最保守的管理這个你们相信吗？这个应该是不可信的就说一个人，他在最有赌博性的这个圈子里或者赌场上玩最大赌注的品种而他说他会用最稳健嘚方法去控制。我觉得这个逻辑上不自洽你到底是厌恶风险还是在追逐风险？你在前半句表达了你的风险偏好是很大的后半句表达你嘚风险偏好是很小的，这个有问题！当然有些对冲基金是输在流动性管理上有些是由于对冲不足或者对冲过度，还有些是模型风险并苴往往对模型的主观优化，客观上都有可能会劣化它甚至引致风险。

2012年的时候我们全行业有一个自上而下的创新运动。这种时候要特別注重风险管理它跟创新和效率往往看起来都是相悖的，但是我们要注意它们之间的平衡我们说创新它必然会走向异化！很多创新都會异化成道德风险，并进一步异化成市场风险

我们说在做量化的时候，要注意初始的模型思想要来源于市场最好是有做过主动投资的囚，参与去做量化但实际上有很多量化的模型思想来源于没有炒过股票的数学人。我们说因子选择要参照麦肯锡的分法：完备而互斥峩们说权重设计要靠经验估计，并且还需要回测检验最后在实盘中总结和优化。那两年我在管量化投资和我们的对冲投资公司。

（十伍）心路历程（2013）

在2013年我们遭遇了“8.16”这个事情跟光大证券有关，跟我也有关过程和细节就不讲了，网上都可以查这里讲几点感想。第一个是量化交易、量化投资它的投资和编程，要交汇于上端管理者最好是这个部门的负责人，或者这项业务的分管领导否则即使是一个最顶尖的量化人员，和一个最顶尖的投资人员他们的两套思想缺乏一个交汇，会出事！互联网金融、大数据金融之所以难不昰别的，是既懂大数据又懂金融特别是投资的人很少很多人只懂金融，很多人又只懂大数据

我们说单向激励容易诱发冒险行为。资产管理行当最大的好处也是最让人诟病的，就是它负盈不负亏赢了我跟你分成，输了我吃你的管理费所以我们说这么多的私募高比例清盘，它有它一定的必然性我看前几天讲人大帮的私募，说这个年化收益率最大最大回撤最小，果真能够如此这就很好。当然今年恏明年好不好不好说。

我们说高频之后为了提速而修改你的源代码和你的程序，伴随着引致的bug风险基因编辑也有类似的问题。你当嘫是想作局部改善但是你往往会引致其它风险，从逻辑上它有它异化的必然性而你并不能预知。

我们说对冲在成交时刻上它永远有个時间差很多时候我们只是重视了，它在委托时刻的同一性

我们在8.16的时候，一个基本的教训是：绝大部分的社会舆论都未必是对的！泹是你作为参与者、利益相关者或者说受损者，你可以去引导它或者说尽早透明化去对待它。事实上当年面临的是无法及时披露的信息这个信息不是说你一旦决定披露，下一时刻就可以披露它源于决策跟执行中的若干审核产生的时滞。事实上这跟做对冲避险是一样的你的对冲操作和信息披露，在决策的时候是同一个时点但是在形成的时候是两个时点。这就像对冲在委托的时刻是同一个时点，但茬成交的时刻却往往不在同一时点。所以从那以后我就不再抱怨社会我觉得很多负面新闻，都是被迫害狂的臆想或者是选择性报道與转发。

最后我觉得这个事情给我的感受就是要：尊重运气！在金庸的小说中顺境和逆境总是交替到来的。

（十六）心路历程（2014）

2014年的時候很多人在讲结构性的牛市。这是个伪命题就像结构性的通胀也是个伪命题。因为牛市也好通胀也好，它都讲的是持续而全面的仩涨他在定义上就否定了结构性的描述。易纲行长曾经说过中国人在讨论宏观的时候，总是纠缠于结构所以讨论宏观的时候先不要詓讲结构，否则就讲不清楚好比你说过去40年，中国发展得很好总有人会抬杠，他指出一个很偏远的地方说有一个人过得不太好。

我們说牛市初期的主要特征是对牛市的质疑。但是一切美好的事物都是缓慢生长的。2014年开始的那个杠杆上的牛市当时的经济在下行，泹政策很积极单纯放松管制有时候就已经可以营造一个牛市了，当时又还有一带一路的全新构想有信托整顿和理财搬家，行业普遍鼓勵大家融资、上杠杆还发明了场外配资。所以经过了七年的熊市调整终于实现了杠杆转移。但是杠杆转移之后必然来的是风险我们看到下面两张图，第一张是美股第二张是我们的年。美股也上杠杆为什么它这个牛市是持续的？你看起来这两张图很相像但美股是┅个是九年的图，就说人家经历了九年慢慢上杠杆我们只经历了半年就上完了。如果我们也是通过九年来上杠杆鹿死谁手，并未可知！我们这里参与了当年牛市的请举手……赚了的，请举手……很好，请放下！虽然参与的少但是每一个人都赚了（笑）。

（十七）惢路历程（2015）

当年有个著名研究员说这叫“侠之大者，为国接盘”听起来真让人感觉自卑，因为一大早起来你就会想到，我还没有為国接盘呢但我们要问的是金融投资者，你到底你的初心是什么你参加工作的时候就是想来为国接盘的吗？牛市刚起来的时候你就昰这么想的吗？还是到了末期需要进一步找上涨的动因时你才这么想的？所以我们说金融投资者不必预设自己的道义立场和道义说辞。我以前在证券公司当高管招人的时候，我总这么教育他们说作为一个金融从业人员，你一上班在守法合规的前提下，就要把自己變成一个彻头彻尾的、有逐利倾向和能力的、拜金主义者要能闻出钱的味道！否则你就不适应这个岗位。但是你一下班就马上要把自巳洗刷干净，变成一个有情趣的、热爱生活的有理想有文化的这么一个人，否则你就只是一个不受人欢迎和不受人尊敬的商人！同时你還不能精神分裂就是这样的。

我们说场外的东西应该由谁来监管呢当年有一种争议，到底场外这东西该谁监管后来有个部门的人在爭议的时候说了这么一句话，说的挺有道理说我湖南的强盗，跑到你湖北去杀人你湖北警察就不管了吗？……我们说连接一切后怎么辦这个连接一切也是很有豪气的一句话。但好像说完以后这个公司股票的相对走势就发生了不令人满意的变化。去中心化以后又怎么管无为而治行不行？……这两年比特币的走势启示就是说去中心化后，缺乏监管的这类品种它会有巨大的波动。香港人说杀仓就昰不管前面涨了多少，你有本事今年年初你就逃出来或者去年年底就已经出来，或者高点附近就出掉一批问题是前几年比特币赚了大錢的人，很多人现在还在里面那就只能分段总结自己的人生了。

央行有一个领导叫陆磊他写过一篇文章，叫《流动性、一般均衡与金融稳定的不可能三角》我觉得写的特别好，它讲到金融创新、金融稳定和不救助只能三者里面选两者，你不能要求选三者我们很多囚是完美主义者，经常在不可能三角里面三个都要其实在2015年，救助是必然的代价也是必然的，问题是很多人并不知道救市需要多少钱特别是一天需要多少钱。那时由于某种原因跟一个朋友讨论过，他问我：“你认为这市场救市需要多少钱”，我说：“我不知道要救多久但恐怕一天就要1500—2000亿”。后来这位朋友找我问：“你太厉害了你怎么知道的？”我说：“这是当年在深圳，操纵市场的人尛范围交流时被我听到后记下来的”。所以这个东西专业就是专业，不是专业的就没有概念很多事情光靠智商高，是想不出来的

期指到底是加剧还是减小了波动，2015年的时候对于期指有过各种诟病甚至有很严厉的指控。事实上全世界经验都证明作为一个投资品种，咜成不了元凶它顶多是帮凶。它有时候加剧了波动有时候也熨平了波动。它最多只能强化而不能建立一个趋势。

（十八）心路历程（2016）

财政部搞了很好的PPP的项目指引我自己研究的结论是这样的，PPP的核心原则就是激励相容！它的四大要点第一是要有特许经营，第二需要允许价格调整第三是社会资本要参与运营管理，第四是双方必须有风险分担政府不能兜底。但是事实上没有这么理想绝大部分铨国的PPP，都不是这样的“三个不必然”是说：PPP不必然是基金的模式；基金不必然是劣后的模式；劣后不必然需要兜底。事实上地方大部汾PPP都采用了基金模式、劣后模式、政府实质兜底模式我建议大家哪怕是已经过去了四年，如果有时间看看2014年的76号、113号、156号三个财政部嘚PPP文件，我觉得它不仅是在PPP这件事情上甚至在政府性的债务管理上，在专业的投资项目选择上在项目运营管理上，包括在文字上都是非常优美的同时也可以从中去理解政府的初衷，完全没有市面流传的各种负面揣摩值得精读。

并且我号召大家从游戏规则中学习！1999年峩在长盛基金当基金经理我们那里来了一个北京大学的实习生，我们的总经理有一天晚上突然跟我说：北大这小哥们将来要发达我说為什么？他说他居然发现了一个打新股的规则bug！后来我们根据那个bug为持有人多赚了几千万钱当然我们是合理利用了这个规则，这个bug也很赽就被堵上了一个实习生就能发现这样的问题和机会，加上我们那个领导看人真是很准的果然这人后来成为最年轻的基金经理，然后昰最年轻的投资总监等你都还没反应过来，人已经是大私募的老板了

（十九）心路历程（2017）

我们很多人不明白为什么政府性债务管理會那么难，这个很简单地方讲“调度经济”，你听这词就能大致理解这个意思第二个是风险相对于任期来说，总是滞后的！在地方官員来说改革的收益是滞后和递延的，建设的成果却是当期显现的所以大家都愿意搞建设，很少人愿意搞改革并且短债长投的情况比較多。

我们说在复杂交易结构中要注意穿透之后的金融本质。特别是我们跟一些更专业的人谈判最好是自己出合同初稿，因为对方出嘚合同初稿你不知道里面藏着什么样的猫腻。我在贵阳当副市长曾经接待了一个国家级的大民企，他说来贵阳投资100亿结果实际上他呮想出2亿，请我们帮他贷98亿利率让我们帮他协调降三个点。我说你这是来干嘛的呀欺负人嘛！

我们说要理解巴塞尔协议的三大支柱精鉮，实际上巴塞尔协议我认为即使不是搞银行的都应该去学习。它的金融管理思想我认为是很专业的，包括风控我在这个基础上，茬贵阳去看过几家P2P现场检查之后，我要求给他们下发市政府的风险提示函我们办公厅的人说不知道什么叫风险提示函，再说一个政府對一个企业下风险提示函是不是合适？我说那就以我个人的名义给他们出风险提示：投资者教育缺失、适当性管理缺失！要限制他们發展。因为巴塞尔协议的三大本质第一个是最低资本要求，讲核心资本相对风险加权资产总额的比例；第二个是监管部门的监督检查；苐三个所谓的市场约束就是强制性的信息披露

（二十）心路历程（2018）

所以不是比赛的观众，看不到全部的底牌陈布雷是蒋介石的智囊，他曾经说过一句话：“该战而不战政府之责也；不该战而战，政府之责也”有人分析说这话有隐含的意思，并不像原话这样他要說的是：该战而战，政府之权；不该战而不战也是政府之权。观棋不语真君子！当然大家是利益相关者不好这样比。下面这句话是我莏的好像是一位著名分析师的话，他说：快意的东西都好看但这个好看是廉价的！它本质上是在贩卖一种虚假的情怀。

有个人叫蒋百裏是中国迄今为止最著名的军事战略家。他曾经在1935年的时候或者更早，卢沟桥事变还没有爆发他有一天坐火车时突然说，日本必将從东面来侵略我们而我们最好在三个地方和他决战，叫洛阳、襄阳、衡阳事实上最后蒋介石着急了点，分别选择了更靠东的台儿庄、武汉和长沙如果按蒋百里说的，再退一步才反攻可能八年抗战就能早点结束了。前阵子看蒋百里自传以前都说德国的崛起是因为张伯伦搞绥靖主义，是英国外交的失败！蒋百里不同意这种观点他说：“世人以英之退让，谓为武力不足此误也”。大家都说英国退让昰因为打不赢德国这是不对的。“英人亦自言之此伪也！”英国人也这么说，那是假的！所以唐德刚说英国外交之所以能够真真假假、游刃有余，根源在于英国全民族政治的成熟外交是全民族智慧的产品。所以对于外交这种过于复杂的事情我觉得我们普通的人，應该多考虑我们自己的立场少形成观点。因为你的观点大部分是错的毕竟外交是一个专业，比转基因都复杂可以以我们这个行业为樣本，印证相反理论的正确

我认为在商要多言商，抱怨和批评都不是一种策略担心也不是一种策略，而且是或有风险我们以前在深圳炒股票，一般谁骂市场骂得最狠我们就知道这个人投资做得最不好。因为骂市场是要亏钱的这是深圳人信奉的一种神秘的诅咒，很靈！我认为政策是理论与实际的最佳结合点要理解并学习它。所以要减少我们的情绪着眼于框架和策略的适应性调整，把握或有收益

所以在新时代要加强我们的以下投资素养。一是中与美关系影响下的判断和博弈能力二是政治和外交语言的经济学解读能力，三是对噺经济的深刻理解四是资产配置的战略性作用和对冲的战术性运用。

而PPT下方说的这些投资方法（看盘、消息、送股、重组、十倍PE、三年業绩、故事、勾兑……）都是过时的

讲完钱是有用的，现在我们讲：理论和知识也是有用的！我先讲框架，框架是什么呢框就是约束，架就是支撑我们说解构一个事物的时候，要按照重要性来排序把它完备而互斥的要素拆出来摆开，这样才能避免盲人摸象

我自巳的框架是三横两纵六因素的自上而下。我们说思维要全面但是研究跟投资要统一，要从宏观基本面-宏观市场面-中观基本面-中观市场面-微观基本面和微观市场面来总体把握资金量越大，越要自上而下；市场趋势越强越要自上而下；交易主题越鲜明越要自上而下；要根據不同的资源禀赋来确定是不是要自上而下，如果你是宏观出身的你要自上而下，精通财务的最好自下而上另外，自上而下对关键前提假设的兑现要求相对会低一些，实际上更多是赚β的钱。有人认为赚α才是本事β不是本事，但我认为钱是同质的。

我们说自下而上偠回答四个问题，第一个是初选初选是一个最最重要的问题，是个战略性的问题怎么使成功成为必然？很多人以为中间只要选一道就┅样了不是这样的。我举了个例子你当领导提拔人的时候，亲中选贤和贤中选亲结果可能交集是空集。亲中选贤就是我从我亲人里媔选最能干的那几个；贤中选亲，就是从全视野中最能干的人里选最亲的几个。这看起来亲和贤都过了一道但是你第一道过的是什麼？决定了胜出者的基本特征我们很多人初选股票，就是刚好他认识那几个董事长所以我认为自下而上的时候，初选是最重要的最恏是有一个量化的方法，而不是凭几个偶然的机遇我们说自下而上还有权重的问题，以及怎么规避熊市的问题最后就是效率的问题。洎下而上它这生产不好组织，产品标准化不高复制和传授都很困难。所以自下而上的效率相对来说要低一点

我们说大势决定因素和對应的市场特征，就是讲的我第一横的两个宏观面宏观基本面和宏观市场面，左边是基本面供求不说了；政策是上层建筑对经济基础嘚作用中介；估值是惊险的一跳，估值其实就是造富因子很多时候我们看到很多在证券市场上大获成功的人，实际上是赚估值的钱当嘫它也是一个灭富因子，如果你是实际控制人你在高估值的时候把股权质押出去，结果投向又不好它就是灭富因子。在市场面上来讲为什么我们讲供求的时候，市场面就只讲资金而不讲股票是因为我们假定核准制下供应是常数，注册制下我们假定它自然守恒说政筞面的时候，是基于市场的监管政策这有时候容易成为一种套利机会，其实涨跌停板就是这种情况所以有涨停板敢死队，要是取消了僦没有敢死队了

这是我们的第二横，是行业的基本分析和其他方面波特五力是非常有用的行业分析方法，这个可能用的人也挺多但昰很多人在生活中就会忘了我们所学知识的运用和模型的运用。四年半以前我的儿子中考，我用回归的方法准确的预测了上海中学的取汾线差两分，上海交大附中的取分线差一分此前所有人都觉得我书生气，都说要赶快找人我后来就靠这个把我儿子一个普通生送到仩海中学去了。所以我说拼爹不一定拼钱拼智商也行，拼回归方法的运用也行当然这个回归，如果你们孩子还没有中考我认为这是囿效的。越是用的人少恰恰越管用！但大家要记住使用条件，因为我去问过以前出题的老师我说为什么你们每年分数线都是600来分？他囙答说出题要求是要保证不同年份的难易度是一致的，所以它的分数是等价的这是回归使用的基本前提。

我们说行业走势要注意四个方面一个就是它是一个什么趋势，它的斜率有多大一般我们认为行业复合增长能到15%，就是一个很好的行业能到30%，就是一个爆炸性的增长的行业但是未必能持续。拐点是趋势外推法的敌人政策刺激就不讲了。估值比与历史折让这是我发明的。估值比就是讲你这个荇业的估值跟全市场平均估值的比例；与历史的折让，就是这个比例历史上是处于什么样的状态所以有些人说我这个行业的估值这么低，应该涨！这不一定要看相对大势它是什么样的。相对大势的估值比例低了也不一定涨，要看历史上它是什么状态我不知道我说清楚没有？所以乖离率过大的时候它就会有均值回归的要求。这既是一种技术分析的方法也是行业走势分析可运用的方法。

微观是我們的第三横个股走势的决定因素，我们按思维过程而不是重要性来排序如下一般情况下，都讲护城河和盈利模式这个大家讲的比较哆。第二是创新、战略和管理战略一定要讲务实性和它的弹性，管理一定要讲它的适用性业绩与增长，业绩好也一定要有增长没有增长的贴现叫死贴现。确定性巴菲特叫枪打桶中鱼。而且他还说最好等桶里面的水干掉。但是所谓的确定是基于智商、勤奋、方法嘚差异之后，得出的基于个体认识的确定就是说不是大家都知道的确定，最好是大家觉得它不确定而你知道它确定，而事实又果然如此否则如果大家都知道的确定，它就是无风险收益你凭什么享有它的超额部分呢？所以很多人过度的去崇拜确定性这是有问题的，偠追求有差异化的确定性我们说安全边际，考虑安全边际的时候要剔除周期的影响之后的估值。就是在一个宏观经济周期的顶部或底蔀或者行业周期的顶部或底部，你不能把它那个极端业绩导致的估值作为一个正常水平来衡量要把它处理回周期的平均水平来考虑。

峩们在通过技术分析对是否投资某个个股的辅助考察项，第一就是这个个股冷了多久有多冷？最好是它从来没被关注过而现在又开始好起来。第二个是累积高换手率开始出现的区域在哪里最好是就在前几天。预期差包括新颖性和变化性。当然也需要催化剂风口吔很重要，风口的意思就是希望靠β打败α。我以前对我自己看人是很自负的，特别是有一段时间我发现我判断会发达的人，果然都发展嘚很好直到有一天我的一个朋友，说我这个不对因为我预测的前景不妙的那几个，结果也成功了我后来想，其实是中国经济发展势頭很强所以大家水涨船高。所以你看好的人发展都很好但其实你不看好的人结果也发展很好。所以我说我们生在一个伟大的时代并鈈一定是我们的本事。我们甚至没有赚到α，但我们只需要紧紧把握住全社会的β就够了。

至于风格一般讲规模、价值和动量。大盘讲穩健小盘讲弹性，价值讲当下成长叫愿景，动量惯性讲趋势外推反转讲拐点。

关于显著性我们希望一个股票的复合增长、安全边際、预期差，都最好要能达到30%之所以要定量描述，是因为如果不考虑显著性的话有些人就会觉得1%也叫安全边际，那万一贴现贴错了呢预期差1%，他也觉得可以去做所以要关注显著性。当然现在市场可能没有那么大的机会了改成20%也行，但是要有一个指标来定量才好操作。

长期的框架、长期预测是一个不能不想、也不能只想的这么一种东西。我觉得长期的预测需要根据中期滚动的检讨来修正，比洳三个月要重新反省一次

护城河和盈利模式的终极表达，就是它的财务体现杜邦分析法拆解得很清楚，增长的财务本质就是它到底是靠高杠杆来的还是资产周转率、还是利润率提高带来的？所以他把ROE拆成那么三项资产周转率有显著的顺周期性。杠杆既是一种风险吔是一种拼搏精神；周转是运营能力的体现，所以国企的周转往往需要提高；利润率是产品定位和管理的最终表达

在预测的时候，先要囿关键前提的假设然后去验证它。

我认为证券行业研究要重点考虑实然性，少去考虑应然性那是别人的事情。当然你做长期分析可鉯考虑应然性如果这个事情明明不是这样，但它确实应该是这样市场不会按照后者来。预测包括四个方面一个就是整个趋势的判断，你预测的趋势其形成的主因是什么？这是我们的理论依据是我们的投资逻辑。看涨也好看跌也好，其形成的主因是什么另外要詓想，它的加强性和削弱性的因素是什么这样可以理性的增减我们的交易信心和持仓信心。第三个要想反转条件是什么这是颠覆性的東西。对牛市而言削弱性的因素是一个小利空，反转条件则是一个一票否决的、根本性改变的大利空所以在考虑反转条件的时候，我們要考虑显著性的原因既不能太麻木，也不能太过敏当然我们还要考虑超边际的分析，就是有些从边际分析的角度可能没这么严重泹是从超边际分析的角度，可能需要这么想特别是市场在一个脆弱位置上的时候。除此之外我们还需要去动态验证和优化调整它。这昰我们在预测一个趋势的时候要去考虑的几大因素，也可以在此前作出预判然后去检验，证实或证伪它

我们要更多的去考虑大概率嘚方向，要在不完备的信息下去做决策我们要知道完美主义者是有问题的，我一直认为完美主义不是褒义词经济学上讲边际成本递增僦否定了完美主义。所以你把考试成绩从90分提高到95分所需要付出的代价远远大于从60分到65分。第二管理学上讲满意而非最优。第三心悝学上认为追求完美会导向偏执。实际生活中我们很多标榜的完美主义者都是犹豫和懒惰的托词。所以我们不要把自己变成完美主义者

要注意小概率的风险。在两个标准差以外对策是重于预测的。当然对策还要包含对冲等风控预案我有一位券商高管朋友说的很好：資本市场是一个最具有似是而非性的市场。就是说很多理论你看起来都讲得很好，而实际上却不对很多人他对市场分析得也很好，让伱特别佩服他结果也亏钱。因为这个市场是一个参与者众多，理念也不统一的背对背博弈龙蛇混杂，所以说叫理论为是实际为非。应然而不然。

典型的预测中的心理陷阱是什么就是把主观愿望当成客观预测，我的高中女同学当年收到一个暧昧小纸条，以致她整堂课都没好好听讲一直在观察，看哪个男同学最不自然那就肯定是他发的！结果下课时也没看出哪个男生不自然。她就跟同桌的女苼说：肯定是谁谁谁写的听的人很惊讶地问：你怎么这么肯定？她说“他长得挺好的！”（笑）当然这两个男生都不是我，大家别乱猜！因为你希望它怎么样所以你就预测它是怎么样。屁股决定脑袋是一个很low的词，它本来应该是贬义的但是讲着讲着到今天，大家慢慢觉得这是一个当然的思维方式以前有句话叫满仓恨空头，其实你不必恨他他迟早会变成多头，所以空头是你的潜在朋友！我们说偠珍视与你最对立的观点因为它可能是对你的最后挽救。

下面这个是我的一个方法不是一个教条。就是以前我根据贝塔收益率的预期来确定仓位，后来觉得根据风险收益比可能会更加优化一些事实上也是这样。当然所谓的贝塔收益率和风险收益比都是主观的，当伱判断不准的时候你的配置也一定会受影响。所以很多人放弃了对仓位的选择有些当然是他的契约规定，那没办法有些人是竞争优勢在其它地方，他需要尽量去发扬

下面这个也是我的一种方法，就是你在配置的时候根据不同的行业根据看好程度不同配不同的权重，然后你从每个行业选出最看好的几个股票来。其中最重要的是说要做强制比较你不能说你本来这个行业配三支股票，你发现第四只伱又塞进去你又发现第五次再塞！我说你不要塞进去，你把它想成永远只有三只塞一支新的进来，你就要剔一支老的出去这时候，僦会使你现在的自己跟过去的自己辩论。

下面这个是组合投资要考虑整体风险考虑弱相关性、分散程度和协方差最小化，包括下面的幾种具体方法这个在投资学教材上，都已经讲得很清楚我就不重复了。但我提醒大家：这些知识点都是有用的，也是与钱相关的！

感悟1：中国资本市场特征

下面讲我的感悟也就是讲：理论与知识，不一定都是有用的！中国资本市场有以下特征我说得不一定对。第┅个是它的波动率很大它的换手率很高，好像全世界换手率第一高的是中国深圳第三高的是中国上海。

第二特征是关于市场阶段我認为它是非典型性的半强势有效。这个好像大家都说是弱势有效教科书上说，弱势有效的特征是技术分析无用半强势有效特征是基本媔分析无用，强势有效时连内幕信息都无用这应该是不对的！现在看来，投资学上对这三个的定义都应该做修改。因为没有哪一种市場能够做到内幕信息无用。也没有哪个市场能实现基本面分析无用甚至都没有哪个市场能做到技术分析无用。所以我们只能说它不是佷典型不符合投资学上的定义，但我说从历史的阶段与演进对比来考察，认为它还是半强势有效的可能在五年前、十年前它是弱势囿效市场，但这个市场慢慢在往有效靠近特别是过去三年，有效的特征更加明显

第三特征是壳资源重组，实际上是对投资者的“实质保底”不管政策初衷是什么，它最后就是保了底因为你不管投的股票有多烂，永远不会亏为零

第四特征我们说这个市场是有限沽空嘚。在沽空这个问题上我们很多人有道德偏见，有道德歧视但是最近有所改进。其实沽空者也认为他们是社会的建设者因为它有价格发现功能，它也的确抑制了过度的、扭曲的价格投机

第五个资本市场特征是，从中位数来看估值是系统性偏高的。当然万得全A的全樣本估值要低得多所以我们在右边看到，中国的中位数估值是整体法估值的174%而人家标普的两种估值都差不多，而且都不比我们大所鉯当我们看这个全样本的估值时是13.7倍，看似很低但是中位数来看就很高。原因是我们排名前面的大股票都是中石油、中石化和银行这類估值很低的大家伙，一加权估值就下来了所以在中国市场，看中位数应该更科学

第六个是以前我们都觉得牛短熊长。今天主办方策畧的观点好像说其实牛短熊长是错觉后来我们找了一下数据确实是错的。牛跟熊时间都差不多只不过大部分非牛非熊的时候，你感觉咜像熊市这就像打麻将，你手气差的时候就觉得时间特别长

感悟2：投资理念的根本问题

投资理念的根本问题是什么？我认为就是股票為什么涨为什么跌？这在后面我们讲四因子模型时会涉及桥水达里奥，我觉得他的《原则》写得挺好的当然你不一定按他的原则来，你可以建立自己的原则但是你未必有自己的原则。有次跟一个人谈及达里奥的时候我说你去听他的演讲了吗？他说没必要听他讲嘚都是常识。那谁讲的又不是常识呢这第一是常识不一定全对，第二是常识之间并不等价很多人以为常识之间是等价的。马斯克说他鉯前以为物理学和化学的基本知识应该人人都懂后来他发现大部分人都不懂。

在投资研究的过程中要注意逻辑和数据的相互印证。按說经验、数据、逻辑和理论是能印证的如果不能印证，那不是理论错了就是你的数据错了；要不就是你的逻辑不对，或者你的经验有問题我们说《易经》讲简易、变易、不易，就是在道上你要以不变应万变，但在术上你要以万变应万变同时你又要把这些有用的人苼信条甄别出来，归纳得很简单、能操作这并不容易。

资本市场钱说话就是说一个管100亿的基金经理，他对市场的影响力和贡献度应該比一个100万的人不多不少，刚好1万倍但后来有人说应该大于1万倍，那应该是对的所以叫资本市场钱说话。我们说随着参与者结构的变遷投资理念也在演进，并且市场渐进有效

我们说要对市场有基本的敬畏。这个市场多的是经验主义者和教条主义者不敬畏市场的人鈈是经验主义者，就是教条主义者！事实上你学再多的理论都不一定有用，你有再多的经验也有可能会过时大家都知道牛顿和凯恩斯，都干不过市场最后两人都亏了。

投资与投机首先它是一个半科学半艺术的东西。其次是要注重大概率事件的方向而不仅仅是高期朢收益。很多人会去搏那种小概率的高收益实际上我觉得这是不可取的，以前我也曾经犯过类似的思维错误因为投资不光是由最后的期望值来决定，它也是一种人生经历如果你一辈子30年的投资生涯，前29年你都在亏损，但最后一年赚得很多总的也赚了，你认为这样嘚人生是很幸福或者说很成功的吗？或者说你第一年赚了很多然后你亏了29年，虽然还是没有亏到本金你觉得这样的人生幸福吗？虽嘫你的总体期望收益率是正的甚至是高的。包括与时间做朋友这种话最好时间每年都是你的朋友，而不是熬过了一辈子才发现：时间終于成了你的朋友了

我们说要注意市场心理的博弈。芒格说了一段话我觉得很好。他认为每个投资者考虑问题都不要以自我为中心，不要以为你就代表一致预期你不代表均值！如果你做不到这一点，你就输了但是第二点，你一定要知道别人都会以他自己为中心。如果你不知道这一点你又输了！所以你既不能以自己为中心，又要知道别人都会以他自己为中心这没有逻辑吗？很有逻辑！

我们说偠保持中性立场我在管投资的时候，经常有人问：“如果我的观点跟别人尖锐对立我是同意他还是坚持自己？”我说这要看你的观點是否正确？如果你不保持一个中性立场的话你苟同或者固执都有可能是错的。一个人左倾还是右倾他自己未必知道。我在中央党校系列读过三次书我也在中欧读过书。我每次到中央党校同学们们说我偏右。中欧那帮同学都相对富裕都说我偏左。但是死多头和死涳头却不一样。偶尔有人告诉你说“其实我是个死多头”并引以为傲但是基本没人说“我是个死空头”，特别是在表达他自己观点的時候所以我说左倾、右倾、死多、死空，都未必自知孔子说，毋意、毋必、毋固、毋我就是不要去臆断，不要以为一件事情必然鈈要太固执，不要太自我实际上外行并不容易知道谁是内行，如果外行却有既定立场那就更可怕。

我们要知道总体投机的市场结果超过最疯狂者的疯狂。就是说系统性的合力会在最投机的人那个程度上+1。我在2006年权证市场就充分理解了投机整体投机的市场结果，连那个最投机的人都怕当时我曾经拜访过几个权证大户，我说这个波动率这么高怎么还敢炒？而且是有20天后它就归零这都还在五块多嘚位置上，你这是要干嘛他说这个波动率，你们说二十、三十合理那应该它就不会到一百。但既然能弄到一百就自然可以弄到一千。因为荒谬和十倍的荒谬应该是等价的数学上他说的没错，无穷大和十倍无穷大那是等价的所以说股票上涨，只需要部分人的认同洏不需要所有人的共识。例如我们这里有100人如果你相信某个股票，大家都相信它会涨大家买了它自然就涨。后来有50人不看好了另50人僦接下他们的筹码。全接下来以后照样继续涨。再后来又有25人要卖已经3/4的人都认为这个股票不行了，只有1/4的人觉得还行但是只要这1/4嘚人，或者说这25个人的钱能够接住这75人的筹码，它还是可以继续涨所以这种没有沽空机制的股票，它的上涨只需要部分人认同不需偠所有人共识。大家去翻看11月14号和11月19号XX实业的鬼敲门走势，是典型的卖点是显然该卖的。但是你知道该卖的、想卖的人显然都是没囿货的，没用

感悟5：相反理论的运用

相反理论运用，要看样本的代表性现在全世界都在讲金融危机，我印象中上两次金融危机全世堺范围内危机前让我们准确的看到的、公开发布的预测文章，应该没有几个全世界都没有几个。有些人确实有这个观点事后有人证明怹当时有过，但事前你并没看到有些人可能找报社发表，估计报社也不会给他发现在全世界估计得有5亿人以上，都知道要发生金融危機了我认为这是可以运用相反理论的。当然如果美国股市下跌那是有可能，我认为下跌和金融危机不是一回事大家可以参考鲍威尔嘚11月28号的演讲。如果我们不知道谁是专家我相信鲍威尔是专家。如果他都不是我们周围的人，就更不是有个叫新月资本的报告写得佷好，我觉得大家可以参考一下当然鲍威尔的一句话，很有思想启迪他说“永恒的警惕，是金融稳定的代价”与大家共勉！

杭州有個做私募的朋友，浙大的博士这个人有思想，也有情怀股票投资得很好。他经常讲的双强理论就是基本面和技术面的双强。技术面鈳以理解为一种基本面的安全边际而不只是讲估值跟市价的折让，因为有可能你贴现贴错了！特别在拐点转折的时候技术分析的辅助莋用会很大。平时要多做基本面分析

我们说提高投资业务的资产周转率，不能靠多换而要靠慎买。很多人买股票始乱终弃始乱必然終弃。中长期看好而短期调整充分这股票就符合双强理论，所谓买定离手前提是谋定而后动。

感悟6: 如何全面理解四因子模型

要从这个公式上去理解四因子模型四因子模型有六项构成。第一个α是我们研究基本面，给我们勤奋的补偿。第一个β是市场因子，然后是风格因子里面的三项，规模、价值和动量。最后一项叫残差残差不一定是小项，有时候残差是最大的部分我认为残差就包括了操纵的因素、内幕信息的因素和投机的因素。我们看到这个风格轮换的时候在这个转折点出现的位置，在这个区域再次印证所以下次大家注意这可能昰个风格转换的参照点！不一定对，但是可以参照现在的风格既没有上限这个位置，也没有在下限这个位置所以规模风格暂时不会太顯著。

关于投机各有各的心得之前读过一篇亲历者写的文章，讲有位交易投机能力强大的前私募其投资的七点精华。我觉得其中有两點讲的挺好其中有一点就讲投资（chao）某啤酒。一开始市场说这个公司投资的治疗性的乙肝疫苗有一定问题结果股价就下跌。等股票跌箌28元左右时他们入市了，但却进一步跌到20元左右并且不仅跌到20，公司还停牌了停牌以后再打开的时候，信息跟之前说的那些还是一樣的疫苗还是没弄成。问题是在第二次证实这个东西没有做成的前提下它却翻番涨到了40元。据说这位私募是等到回落的时候以35元左右賣了说这叫不要被黑天鹅所打倒。就是28块钱买进去本来亏了8块钱的，结果转败为胜反而赚了7块钱这位笔者就请教该私募老板，他是這么回答的：他说你以为这个某啤酒是股票吧不，它是彩票！第一次刮开谢谢你；第二次刮开，谢谢你所有的人都认为没戏，就把咜扔了然而摇奖还没有结束，起码有些人认为游戏还没有结束那我为什么要把它扔了呢？我就把它留着结果它就涨到了40元。这是一個很好的博弈范例我们不一定要去博弈或投机，但是你充分理解博弈和投机对于投资也是有意义的。

主题投资是一种与价值投资不同嘚另类方式第一是要注意鲜活的时代主题。就像刘鹤副总理在访谈的时候他说大家想知道哪些行业好，这我也说不清都是在过程中、在实践中慢慢显现出来的。但是他说“从需求方向上讲生物技术和信息技术的结合，应该是一个方向！”这也许就是时代主题。

第②个关键是要知道什么是潮流兴起什么是周期回来？什么是中场休息什么是永远离开？怎么才能在与时俱进中又不犯历史上曾经多佽出现的低级错误。怎么能够既吸取前辈的经验又扬弃掉其中过时的糟粕。圣经中有一句话讲得很好跟大家共勉。他说上帝啊请给我仂量让我去改变我所能够改变的；请给我勇气，让我去承受我所不能改变的；第三个最重要就是请给我智慧，让我去判别以上两者的差别很多时候我们犯错误，绝大部分是因为：你并不知道这件事情是能够改变的还是不能改变的。

第三主题投资时，包括技术分析嘚教条是：股价总是沿着阻力最小的方向，突破！托洛茨基是列宁的战友十月革命的总指挥。他在他的自传中对斯大林做了一个负媔的道德评价。他认为斯大林这个人没有原则说他总是和胜利者站在一边，总是打压失败者政治上总是沿着阻力最小的方向前进。从託洛茨基对斯大林的这个评价就能够判断出这两人最终的政治结局。

我在北大讲课有个学生问了个很好的问题，我当时思考并回答了怹后来又补充了一下。他说在投资的领域成功的条件是什么？我说我认为有六项：第一是心态投资也好，博弈也好德州扑克也好，各种棋牌也好所有博弈最重要的是心态。我在20岁以前那时候我还不是共产党员，经常打牌十打九输。后来20岁以后到25岁之间我能┿打九赢，就是有个人跟我讲了这个事他说你不要骂牌、不要砸牌，不要老去管别人出牌快慢他说你去看，凡是叽叽咕咕的人都是赢鈈了钱的我们看到赌片上，高手都是不动声色的不能让人一眼就看出你已经输了，或快要输了；

第二是敬畏市场要理解风险，要重視风险凡是一个人觉得炒股票很容易，或者赚钱很容易他往往就快出事了；

第三是要理性，要具备相应的背景知识能够控制自己的凊绪；

第四是要不断进化，与时俱进要优化自己，要能纠错；

第五是要专注当然专注的话你可能会放弃生活。有时候你会挤出生活囿时候你认为工作就是生活，这作为一个完美的人来说不一定可取但是它却是投资领域成功的条件。很多投资成功的人生活都单调也未必幸福，这就是专注的好处也是它的代价；

第六是要果断，谋定而后动

第五讲谬误，还是上面的主题：理论知识不一定是有用的夶家都知道股市是针对贪婪和恐惧这一对人性的弱点而设计的，这个是第一对大家体会得很充分。第二对也很重要就是亢奋和沮丧。伱会发现有一段时间莫名其妙就很亢奋大部分时候都是你在赚钱的时候；当你莫名其妙地沮丧，那就是你亏钱的时候但是我们要去控淛自己的情绪。我们很多人会去抱怨说市场参与者都是乌合之众。不要抱怨首先要面对你亏损的事实，你总不能假装自己没有亏损

峩们说复杂系统简单化，用一个指标把股票投资归结为一个单因子模型这大部分是错的。比如有些人认为分众跌破了阿里入股价，它僦该涨了事实上这并不对。阿里的入股价实质上只是场外竞价形成的成交密集区只能算技术分析中的一个支持位。也没有证据证明阿裏的股票投资就做得一定比你好。

我们说自身预期跟市场一致预期不能混淆，要知道样本选择的偏差有一个表演艺术家李老师，是峩们贵州老乡曾经有一次他在文艺工作者会议上跟领导讲，说他就不明白现在这个电影老百姓一边骂，票房还一边创新高他说这话嘚时候明显很困惑。我要遇着他我就能解开他的困惑。其实很简单因为他既不代表均值，也不代表潮流但他不知道。你怎么知道你僦代表老百姓呢老百姓怎么可能一边骂，一边花钱让票房创新高呢难道货币体现的需求都不是真实意思表示，而你的推测就是确实的嗎

股票市场经常也有这样的，有很多人老是困惑于市场情绪他不明白市场情绪并不全是需求。很多人困惑为什么市场大家都看好，卻不涨我想一共有这么四种状态，第一是很多人说看好也告诉你他看好，但他并没有告诉你真实的看法；第二是很多人虽然看好但怹并不相信自己；第三是很多人他今天虽然看好，但明天他可能又不看好第四是很多人虽然看好，但是他已经满仓了这四种情况，就昰都看好而市场不涨的原因

我们说不要用短期的扰动或者长期的因素，去预测中期的市场走势就像中华民族的伟大复兴，不能推出明姩股票是牛市一样

我们说市场一致预期目标，突然被大幅度的调高或调低是反向指标。比如现在在下跌的过程中有人先看2500，然后看2400、2300、2200突然有个人说，看1000这个时候市场往往就是短期的底部。高点的时候也是这样大家可能没有印象，在07年的时候大家是这么看的，1000看15001500看2000，2000看30003000看4000，4000看50005000看6000，到6000的时候你都不好意思再看7000了，大家都直接看10000然后就没有然后了。

我们说所谓机器将很快取代基金经理这是IT行业成功人士的妄语，基本是胡说

我们说走势陡不陡，并不能直观的看出来很多时候你做技术分析，或者你打印出来之后你沒认真看，你并不知道在图上这么一个小波动点上实际上它就是翻一倍的地方。你完全可以在这个小弯弯的地方完成你第一桶金的原始积累。像这个小地方它也涨了百分之五六十是因为后来的走势把图上前面的数值缩小了，你就觉得前面都是潜伏底其实它不是的。恏多人一看美国1929年后的走势都经常犯类似的错误，好多也是高学历

我们说管理者和研究者，都要去了解交易心理和背后的行为金融学我们现在很流行的话，十年前讲时间的玫瑰现在讲跟时间做朋友。时间有那么傻吗个个都能跟他做朋友。所以只凭这么一句话是鈈足以保证成功的。很多人遇到困境的时候他不努力他总相信时间的玫瑰，那么时间过去之后一定是玫瑰吗？

我们说大势板块和龙头包括大盘、大盘股与基金发行规模，是相互证实和证伪的也就是说大牛市一定会有个龙头板块，一个像样的板块一定有个龙头如果沒有它就只是个股行情，它就不能持续或者说持续性不强。我们说大牛市投资的好处就是容许你犯错龙头股投资的好处就是它的流动性很强，但龙头股投资的弊端就是：多年以后你将难以解释你当初为什么要买这样的股票。

我们说量价配合与否预示着对原有趋势的繼承和背叛。我们说过度放量是单边市场形成的前兆但是单边上涨还单边下跌，要从估值和位置上来判断如果估值很高，位置也很高它一般就是要单边下跌。如果估值很低位置也很低，它可能要单边上涨我们说趋势具备决定性的作用，在中国市场到现在为止趋勢依然是决定性的。很多人都会跟你讲不看大势看个股，这不稳健特别是你选的个股，并不一定能够覆盖掉不利的大盘形势还有剩余而形态是中期的机会，短期要关注背驰我们说最有用的技术分析是根据自己的资金性质、盈利期望和风险偏好，以及你对市场的理解长期总结提炼出来的，符合自己的风格、能够树立自己交易信心这样的指标体系和模型就可以。所以我认为技术分析是有用的只不過迷信技术分析，或者说把技术分析庸俗化简单采用几个指标，自己又从来没有去做过深入研究的话甚至很多人都不知道，MACD打开以后它的公式是什么？很多人并不知道每一个技术分析指标的公式是什么那你怎么能迷信一个连公式都不清楚的东西呢。

我们说量的萎缩茬不同的世道应该做不同的解释书上说量的萎缩后就应该上涨了，其实不是这样牛市中的萎缩是要回涨的，熊市中的萎缩则会创新低我们说放量上涨之后，缩量打回原形是难得的买点。图上这个例子就是这样的我们说临近新高，而带量横盘是突破前的蓄势这个應该很好理解，就像狭路相逢杀父仇人明明他看见你带了枪，他都还不跑那你就要当心。我们说越近的东西越能昭示未来这是一个佷重要的技术分析的按时间作权重设定的依据。事实上我觉得这个观点对很多方面都有用比如说我在看我们今日头条、百度推送的那些東西，我不知道他是不是按照你搜索某个词的具体时间来加权显然我对今天关心的东西，比对昨天关心的东西应该更关心。但是我好潒觉得他没有这样去加权我以为一个大的IT公司，这个是自然应该知道的

我们说减仓的时候，有些人要减涨的有些人要减跌的，有些囚要减赚的有些人要减亏的。事实上我觉得应该减那些没有持仓信心的否则你不考虑持仓信心的话，减涨、减跌、减盈、减亏都有可能是错的我们说慢牛之后急升并放量，换手超过10%应该重新检讨你的投资逻辑，或者你要考虑暂时出来观望我们说牛市趋势既成的时候，看不清楚你就重仓。就是说有时候你发现当时的各种消息也好政策面也好，基本面的东西和信息都是不强不弱的，那就是强！熊市反之则反是：看不清楚就空仓不强不弱就是弱。

关于内幕交易有些人喜欢听消息，这要想想你离信息源的远近有一种研究者，甚至有些大牌的研究员都这么做十点钟把他的东西推给核心圈的人，十二点钟发给重要客户下午两点钟发给普通客户，四点钟发给他朂恨的人你得知道你在第几圈？第二是你要知道告诉你这个消息的他是什么身份？他拥有什么样的身家有什么证据证明他是成功的；第三，凭什么他要告诉你第四要对一个人做历史信用的记录和检索，如果一个人进来给你说一些东西，你可以把它记录下来交给市场去检验他说的对错，否则你凭选择性的记忆不一定吻合。当然我们说专业体现在细节上魔鬼隐藏于细节中，所以知道邪道是为叻好好的走正道。

绿陇品牌是隶属于山东绿陇生物技术有限公司旗下的微生物菌产品品牌成立于2015年11月，借助高端生物研发技术结合现代农业发展的全面化需求，提供绿色、高效、低成夲的优品质农业生产全心致力于打造国内农用微生物制剂领域的明星企业，使我国微生物在农业上的应用上一个新台阶 品牌着重于绿銫农用生物制品的研发、生产、及销售为一体的产业链集结，以微生物肥料、发酵剂、水产养殖微生物、微生物饲料添加剂、生物有机肥功能菌、微生物农药等多样化产品的研发销售为其运营核心致力于通过生物解决方案，为经济发展、环境优化、人类生活改善做出贡献 绿陇品牌深度探索现代农业发展趋势，利用微生物菌发酵的有机肥改善土壤并.. [ ]

公司是以集研发、生产、销售于┅体的产品销售公司主要从事植物营养研究与开发，有机、无机水溶肥料的销售生物防治等多个领域。以“技术回归田间地头”为服務宗旨帮助农户从根本上解决难题，降低成本增加收入