【信贷市场已抛弃欧洲 英国脱欧或带来新投资机会】据金融博客零对冲，上周，全球不少市场表现疲软。虽然美股市场看上去较为强劲，但这在很大程度上都是得益于科技股和社交巨头Facebook、苹果公司、奈飞和谷歌母公司Alphabet这四家美国科技巨头组成的“FANGs”股票的不俗表现，而并不是所有行业股都表现强劲。与之相比，欧洲股市则依然处于低迷态势：信贷市场似乎已经将欧洲股市遗忘，市场上新的交易情况也并不尽如人意，高收益债券和金融股的表现尤为如此。
【信贷市场已抛弃欧洲 英国脱欧或带来新投资机会】据金融博客零对冲，上周，全球不少市场表现疲软。虽然美股市场看上去较为强劲，但这在很大程度上都是得益于科技股和社交巨头Facebook、苹果公司、奈飞和谷歌母公司Alphabet这四家美国科技巨头组成的“FANGs”股票的不俗表现，而并不是所有行业股都表现强劲。与之相比，欧洲股市则依然处于低迷态势：信贷市场似乎已经将欧洲股市遗忘，市场上新的交易情况也并不尽如人意，高收益债券和金融股的表现尤为如此。无所不能 健康点 运动家
被低估的事态发展：英国脱欧改变欧盟权力平衡
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本专栏由富兰克林邓普顿投资团队成员共同提供稿件。富兰克林邓普顿投资最新文章
　　【财新网】（作者 David Zahn）过去一年政治一直主导着欧洲的，我们预期2018年经济基本面将更加受到关注。
　　然而，更长远来看，随着英国脱欧的全面影响逐步呈现，政治将重回投资议程的焦点。
　　尤其是，英国脱欧对欧盟的权力平衡及其运作方式产生了重大影响。
　　当选法国总统及默克尔连任德国总理（两者均为欧洲进一步一体化的支持者）表明，欧盟的政治领导力可能比多年来更稳定。
　　因此，至少在2018年，政治将退居二线，而市场将更加关注欧洲央行的货币政策走向，以及宏观经济。
　　欧洲的经济增长前景整体乐观，但我们有理由保持谨慎。一些地区的增长比其他地区疲弱，而且欧元区的通胀仍远低于欧洲央行2%的目标水平，这一切都继续证明欧洲央行继续采取宽松的立场合情合理。我们预期欧洲央行将略微延长量化宽松计划当前的时间表（9月）。
　　同样，我们预期，在量化宽松完全结束之后，欧洲央行才会开始加息。因此，我们展望量化宽松将持续到年，然后欧元区开始加息。
　　另一方面，预期欧洲央行的构成可能在未来18个月内发生变化。德拉吉担任欧洲央行行长的任期将于2019年10月结束，欧洲央行管理委员会的其他几位成员也预计在明年卸任。
　　考虑上述所有因素后，我们预期今年欧洲债券可能会在区间内波动。收益率可能会略高于目前的水平，但预期不会大幅增长，除非欧洲及欧洲以外地区的通胀以更迅猛之势卷土重来。
　　然而，我们确实看到近期被剧烈抛售的某些欧洲货币存在一些潜在的机会，尤其是挪威克朗及瑞典克朗。
　　英国脱欧可能会改变欧盟较长期的权力平衡
　　就目前所有的威胁而言，我们认为英国及欧盟最终会达成某种形式的脱欧协议。
　　如果英国未达成任何协议就脱离欧盟，欧洲部分地区可能会受到相当大的冲击，尤其是爱尔兰及德国。因此，我们认为欧洲的这些地区很可能会注重确保达成某种类型的协议，尽管未必是大家都满意的最佳协议。
　　但较长期来看，英国脱欧可能会开始揭露欧盟内部不同派系之间的态度差异。而且，这可能会改变欧元区国家在欧洲议会的权力平衡。
　　德国及法国等国家希望建立一个更加一体化的欧盟，而其他国家（例如中欧）则倾向于较宽松的欧盟，允许他们对其主权拥有更大的控制权的同时，为他们带来贸易利益。
　　根据欧洲议会的规定，投票赞成或否决都需要67%的支持率才能获得通过。目前，欧元区国家在欧洲议会的投票权约为70%，包括英国在内的非欧元区国家则占剩下的30%。
　　因此，目前仅一个欧元区国家的异议就可能会导致投票失败。但在代表欧洲议会12%投票权的英国脱欧后，非欧元国家的话语权将会减弱。
　　这可能意味着欧盟变得更像一个欧元俱乐部。那些没有采用欧元的国家未来如果想在欧元区拥有发言权，可能就不得不重新考虑他们的立场。
　　还要注意的一点，英国已倾向于采取一种更加经济紧缩的方式缩减欧盟预算，经常与其他主要北欧成员国（包括德国）一起投票反对增加支出。
　　一旦英国脱欧，支持增加欧盟支出的国家可能会占多数，即使德国可能投反对票，也有可能成功通过。
　　这也可能会在欧盟中造成一些不同的变化，但可能不会在近期发生。不过，欧洲的政客们已经开始未雨绸缪，准备应对这种不断变化的形势，而且这应该成为投资者关注的焦点之一。
　　作者为富兰克林邓普顿固定收益团队高级副总裁、欧洲固定收益总监
责任编辑：张帆 | 版面编辑：朱蕊
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全站评论排行榜主权债务危机之后欧洲联合前景 需克服制度缺陷
第1页:欧洲债务危机
第2页:欧洲联合的前景
　　首先,欧盟对财政纪律的监督机制形同虚设。尽管《稳定与增长公约》对各成员国的财政健康状况进行了严格的规定,但是,由于缺乏有效的监督和检查机制,这样的规定仅仅是形同虚设。从年,根据各成员国上报给欧洲委员会的数据,在这一时期欧洲各国财政赤字占GDP的比例平均为2.9%,但实际水平是5.1%（Marzinotto, Pisani-Ferry and Sapir,2010）。希腊一直在财政数据上作假,但始终没有被欧盟察觉。近期更是爆出了2001年高盛为帮助希腊加入欧元区而虚报财政数据的丑闻。欧盟的监测体系,居然在如此长的时间内犯如此离谱的错误,而且一直浑然不觉,这是此次主权债务危机揭示出的欧洲联合中的一个重大制度缺陷。之所以会出现这种问题,一是因为欧盟统计局无法对成员国上报的数据进行审计核实,尤其是没有现场监管的权利;二是因为欧盟统计局主要依靠各国统计部门上报有关的财政数据,和预算部门缺乏紧密的联系;三是在现有的财政统计框架中,欧盟过分重视结构性赤字,即对经济周期因素进行调整之后的财政赤字。尽管从理论上讲,这样做更有科学性,但是,为了对经济周期进行调整,先要对产出缺口进行估计,而对产出缺口很难做出准确可靠的计算,这就使得欧盟的财政数据更加与实际情况脱节。最后,最近几年,欧洲国家已经纷纷突破了《稳定与增长公约》的规定。根据欧盟的数据,2009年和2010年,欧盟27个成员国中只有瑞典和爱沙尼亚达标,欧元区财政赤字占GDP比例的平均水平已经高达6.9%。
　　其次,《稳定与增长公约》中的“不救助”条款是一种不可置信的威胁。所谓的“不救助”条款,是指根据第125条的规定,欧盟不会对成员国或成员国的地方政府债务承担责任。欧盟本来是希望这种“威胁”能够起到震慑作用,但是,欧元区成员国若真的出现债务危机,还可以申请IMF的援助,因此这一“威胁”是不可置信的。如果切实贯彻“不救助”条款,那么就应该允许债务问题较为严重的成员国破产或重组。但是,债务重组会对金融市场带来巨大的冲击,很可能会引发系统性的恐慌。由于欧洲的金融体系已经连成一体,如果希腊或别的欧元区国家突然实施债务重组,有可能会导致危机蔓延,殃及欧洲其他国家金融机构的资产负债表。2008年,正是由于美国没有对雷曼兄弟提供援助,导致雷曼兄弟破产,才使得全球金融危机再度恶化。2010年5月初全球金融市场的急剧动荡,促使欧元区下定决心,实施对成员国的救助计划。
　　为了克服欧盟在制度设计上的缺陷,各方提出了许多改革建议。概言之,欧盟在今后应该解决的最迫切的问题包括:
　　第一,欧盟应对各国的财政预算进行更准确的评估、更严格的监督。应考虑由超越各国政府和政党的独立委员会每年审查欧盟各成员国的预算计划和财政账户。为了提高独立审查报告的权威,欧盟的其他政策可以和这一审查报告挂钩。比如,欧洲中央银行对抵押物采取的“扣减率”（haircut）、欧盟的农业支持政策和其他转移支付政策都可和它联系起来。为了让欧盟能够更好地监控各成员国的财政状况,也应考虑让《稳定与增长公约》带有惩罚性。比如,对那些债务余额占GDP比例超过60%的国家,再要发债就必须缴纳惩罚性的税收。
　　第二,欧盟也可考虑对各成员国的债券进行适度的统一管理。Jacques Delpla 和 Jakob von Weizs&Cker（2010）提出,可将每一个欧盟成员国的债务中,占GDP的比例没有超过60%的部分汇总起来,形成一种统一的欧元债务,可称为“蓝色债券”（因为欧盟旗帜的颜色是蓝色的）。这样一来,蓝色债券将成为非常安全、流动性较强的资产,可以和美国的国库券媲美,这有助于提升欧元的国际地位,增加其在国际储备中的比重,也有助于减少欧洲债券的融资成本。蓝色债券的发行额度应由一个独立的稳定理事会决定。所有参加“蓝色债券”机制的国家,一旦其债务余额占GDP的比例超过60%,多出的部分将成为“红色债券”。红色债券的融资成本会更高,欧洲中央银行在向银行提供再回购的时候也可以规定不接受红色债券,发行“红色债券”必须遵守专门为其制定的标准化的共同行动条款等。这一机制赏罚分明,对于欧盟的小国来说,其原本自己发行的债券流动性较低,参加“蓝色债券”能为其提供更高的流动性。对于债务水平相对较高的国家来说,参加“蓝色债券”在一定程度上有助于减少其融资成本,但“红色债券”的苛刻条件会迫使其更注重财政纪律。
　　第三,可考虑在欧盟中引入惩罚机制。2010年2月,欧洲政策研究中心主任Daniel Gros 和德意志银行首席经济学家Thomas Mayer就发表了一篇题为《如何应对欧洲主权债务危机:建立欧洲货币》的论文,详细描述了欧洲货币基金（EMF）的草图。3月7日德国财政部长朔伊布勒提出要建立“欧洲货币基金”,更是在欧盟内部引发了激烈的讨论。欧洲货币基金（EMF）的主要目的就是建立一套债务拖欠成本的控制机制,对无法履行调整计划条款的成员国的债务拖欠进行有序管理,防止欧元区出现系统崩溃。首先,格罗斯和梅尔提议,建立一个共同基金。资金应由那些违反了“马斯特里赫特标准”的国家提供,而公共财政状况优良的国家不需要缴纳资金。其次,要建立一个防范债务拖欠的机制。欧洲货币基金的思路是建立一个以布雷迪债券的成功经验为依据的简单机制。当债务国可能出现债务违约的时候,欧洲货币基金向债权人提供债券转换,从而避免债权人对债权国进行索赔。债权人为此付出的代价就是必须接受统一的债务削减。欧洲货币基金还考虑引入国家破产机制,以便更好的管理成员国的债务压力。
　　欧洲联合的前景
　　从欧洲走向联合的那一天起,怀疑的声音就从来没有断绝过。克鲁格曼讲到,在1992年因英镑贬值而爆发欧洲货币体系危机的那天,他到国民经济研究局上班,结果是:“我从来没有在国民经济研究局见到那么多兴高采烈的人。”按照克鲁格曼的解释,这是因为经济学家总是做各种各样的预测,但却很少能够说对,只有这一次是事态的发展真正符合经济学家的预言。但我们也能看出,有些人对欧洲联合的怀疑甚至敌意,是根深蒂固的。欧洲主权债务危机爆发之后,由于欧洲债务问题不断蔓延,而且变成了一个长期的问题,欧洲联合中存在的统一货币政策与分散财政政策的内在矛盾也难以在短期内解决,市场上出现了看空欧元的情绪,有人甚至认为欧元将在未来不长时间内发生分裂和崩溃。
　　德国学者John Makin认为,5年内欧元将崩溃,因为欧元区内部的结构性和制度性问题是难以解决的,比如德国现在是在为南欧地区竞争力下降和松散的财政纪律买单,德国将会逐渐失去耐心。爱尔兰都柏林大学经济学家Karl Whelan则认为,欧元暂时没有问题,但压力会越积越大。在危机之中,各国处理自己的问题尚应接不暇,再提出来要退出欧元区,更是给自己添乱。但是,当危机渐渐平息之后,欧元区潜在的矛盾逐渐凸显,裂痕越来越大,欧元可能会走向解体。
　　不过,早在2007年,著名的国际经济学者Barry Eichengreen就讨论了欧元区分裂和欧元崩溃的情景和可能性。指出,一国退出欧元区,会遇到巨大的经济成本、政治成本、法律和技术上的障碍,这些将会使得真正发生分裂和崩溃的可能性降到最低。
　　从经济成本来看,退出欧元区的成员国需要创造一种新的主权货币,并对欧元大幅贬值,这样一来,可能带来巨大的转换成本,影响到企业的正常经营,资金也可能大规模外逃。如果该国货币贬值的幅度较大,很可能会引起欧元区其他国家的反对和反抗。退出欧元区,即便短期内能获得一些好处,但是在中长期可能会遇到更大的损失,比如区内贸易壁垒、国债息差扩大、借贷成本提高等。最后是资产负债表的重估效应,如果是小国家退出欧元区,则小国家的金融机构、企业、家庭和政府的资产负债可能恶化,甚至破产;如果是大国家退出,则整个欧元区都面临资产负债表重估问题。
　　从政治成本上来看,一旦一个成员国退出欧元区,其在欧盟和欧洲的政治公信力将受到极大的损害,因为货币联盟和货币合作是欧洲政治联盟和欧洲一体化的基础。比如,意大利退出欧元区,那意大利在讨论欧洲联合的其他问题中将丧失发言权。
　　从法律障碍上来看,主要体现两个方面:第一,退出欧元区的成员国必须重新立法将所有的交易、计价和结算货币从欧元转为其主权货币,并要将家庭、企业和政府的债务、贷款等转化为新货币;第二,《马约》并没有成员国退出的法律规定,因此需要修改欧盟稳定与增长公约。在技术障碍方面,存在类似的“菜单成本”,比如企业合同必须重新签订,以适应新的计价货币等问题。
　　由于退出欧元区将带来巨大的动荡,因此欧元区分裂和欧元崩溃将是小概率事件。欧洲各国在处理希腊问题上争吵不断,但是,它们都不愿意承担退出欧元区的风险和责任。德国如果退出欧元区,马克将大幅度升值,德国的出口竞争力将受到严重的损害,而德国恰恰是一个出口导向的国家。德国和法国借助欧元区和欧盟,提高了其在全球政治经济体系中的影响力、提升了其在全球市场上的竞争力,它们是欧元区的最大受益者,很难退出欧元区。意大利如果退出欧元区,就难以在国际金融市场上较为便利的筹资。欧元债券中数量最多的,其实是意大利发行的欧元债券。相对落后的欧元区国家退出欧元区,就不再能得到欧盟的各种补贴和支持。哪一个国家先提出要退出欧元区,就会成为破坏欧洲联合的始作俑者,受到欧洲各国的谴责。如果有成员国要退出欧元区,很可能引发整个欧元区的崩溃,并带来整个欧洲银行和金融体系的危机,导致严重的经济衰退。退出欧元区的国家也难以幸免于难。
　　联合已经成为欧洲政治的传统。欧洲主权债务危机带来的风险,至少到目前为止,仍然是可以控制的。危机之后,欧洲很可能会出现更紧密的联合,而非灾难性的分崩离析。但是,对欧洲来说,联合是一件相对容易的事情,改革才是最艰难的任务。欧洲面临着人口老龄化、劳动力市场僵化、国际竞争力下降、成员国差距和分歧扩大等严峻的挑战。欧洲在全球经济中的地位正在逐渐衰落。欧洲的联合是为了自保,唯有改革才能使其自强。2
【作者：何帆 来源：】
(责任编辑：苏俊)
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股票/基金&& 俄国十月革命知识点 & “材料一　从年的近代初期...”习题详情
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材料一　从年的近代初期，是前几个时代中的地区孤立主义与19世纪的欧洲世界霸权之间的一个中间阶段。在经济上，这一时期中，欧洲人将他们的贸易活动实际上扩展到世界各地，不过，他们还不能开发那些巨大的本陆块的内地。虽然洲际贸易达到了前所未有的规模，但贸易量仍远远低于以后世纪中所达到的数量。——(美)斯塔夫里阿诺斯《全球通史》材料二　一位英国人在1906年8月的一封信中说道：我以为东方必将发生一场变革。日本的胜利似乎已对整个东方产生了显著的影响……此外，俄国革命也在这里产生了极为惊人的影响。俄国的事态已引起人们极大的关注，人们似乎已开始被一种新的精神支配：他们厌恶统治者，并以俄国为例，开始认为有可能建立另一种更好的政府形式。——(美)斯塔夫里阿诺斯《全球通史》(1)依据材料一指出所述“近代初期”起止的标志性事件。结合所学知识分析这一时期“欧洲世界霸权……远远低于以后世纪”的原因。(2)材料二中的“新的精神”和“更好的政府形式”分别指的是什么？结合所学谈谈欧洲扩张与“俄国的事态”的关系。&
本题难度：一般
题型：解答题&|&来源：2014-高中历史课时精练：从科学社会主义理论到社会主义制度的建立
分析与解答
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本题考查工业文明的兴起、传播及其影响。第(1)问，“标志性事件”应根据时间来判断，“原因”可以从政治、经济、交通等角度回答。第(2)问，“指的是什么”注意时间是1906年，这一时期俄国的无产阶级革命正在酝酿中；“关系”据所学知识从欧洲扩张推动了俄国十月革命爆发这一角度回答。
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俄国十月革命
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十月革命后，丘吉尔曾组织帝国主义武装干涉苏俄；1941年苏德战争爆发后，他主张“给俄国和俄国人以一切可能的援助”；1946年他又发表“铁幕演说”。这些表明：①丘吉尔是资本主义国家利益的忠实卫士②资本主义国家和社会主义国家可以结盟③国际关系格局发生了重大变化④英国政府对社会主义国家的根本立场不断改变①②③④①②③②③④①③④
据汪之成的《上海俄侨史》统计：从1904年到1917年，上海公共租界的俄侨人数大体稳定在360人左右。自1918年起，大批俄国人蜂拥抵沪，至1930年，上海俄侨总数已近2万人。促成俄国人大量流入上海的主要原因是支持中国国民革命上海有俄国租界躲避国内不稳定局势受到法西斯威胁
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